近兩年，受益于人口老齡化和國產(chǎn)替代的長期邏輯，醫(yī)療器械被公認(rèn)為朝陽賽道?？祻?fù)醫(yī)療器械作為醫(yī)療器械的一個細(xì)分領(lǐng)域，由于普及率低、前景光明，被譽為“朝陽中的朝陽”。
在a股市場，估值水平與行業(yè)景氣度高度相關(guān)，處于快速增長期的行業(yè)總是受到市場青睞。從這個意義上說，作為“朝陽中的朝陽”，康復(fù)醫(yī)療器械細(xì)分的軌跡值得我們關(guān)注。
康復(fù)醫(yī)療
人口老齡化背景下的朝陽賽道
康復(fù)醫(yī)學(xué)彌補了臨床醫(yī)學(xué)的局限性，與預(yù)防醫(yī)學(xué)、臨床醫(yī)學(xué)、健康醫(yī)學(xué)并列為現(xiàn)代醫(yī)學(xué)四大門類之一，在綜合醫(yī)療體系中占有重要地位。自2012年起，我國開始探索建立三級康復(fù)醫(yī)療體系:
第一階段為急性期，以三級綜合醫(yī)院為主，以患者疾病急性期為主；第二階段是穩(wěn)定期，主要在康復(fù)醫(yī)院或以康復(fù)為主的二級綜合醫(yī)院，以穩(wěn)定期患者為主；第三是恢復(fù)期，主要在社區(qū)和基層醫(yī)療機構(gòu)，以恢復(fù)期患者為主。
在此背景下，我國醫(yī)療機構(gòu)越來越重視康復(fù)科的建設(shè)。中國商業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2012年至2020年，我國康復(fù)床位數(shù)從9.9萬張增加到30.68萬張，年均增長率為15.2%。前瞻研究院數(shù)據(jù)顯示，2011年至2018年，我國康復(fù)醫(yī)療產(chǎn)業(yè)規(guī)模從134億元增長至450億元，年均增長率為19%。作為一個強相關(guān)領(lǐng)域，康復(fù)醫(yī)療的快速增長帶動康復(fù)設(shè)備行業(yè)保持年均20%左右的擴張速度。
所謂康復(fù)器械，是指能夠改善殘疾人功能狀態(tài)的器械、設(shè)備、儀器、技術(shù)和軟件的總稱。按應(yīng)用領(lǐng)域可細(xì)分為康復(fù)醫(yī)療器械、康復(fù)教育器械和康復(fù)輔助器具，其中，康復(fù)醫(yī)療器械分為康復(fù)評價器械(評價功能障礙的類型、性質(zhì)、部位、范圍、嚴(yán)重程度和預(yù)后)、康復(fù)訓(xùn)練器械和康復(fù)理療器械(一般指通過光、電、聲、磁、熱、冷等物理因素作用于人體的治療器械)，構(gòu)成康復(fù)器械的主體。從代表性上市公司翔宇醫(yī)療來看，康復(fù)理療設(shè)備和康復(fù)訓(xùn)練設(shè)備貢獻(xiàn)了近90%的營收。
近年來，隨著醫(yī)學(xué)的發(fā)展和患者康復(fù)意識的提升，康復(fù)器械的適用場景和領(lǐng)域不斷拓展，驅(qū)動行業(yè)發(fā)展步入快車道。
從治療領(lǐng)域來看，康復(fù)技術(shù)已經(jīng)從傳統(tǒng)的“三癱一截肢”(腦癱、中風(fēng)偏癱、脊髓截癱、截肢)擴展到疼痛康復(fù)、神經(jīng)康復(fù)、骨科康復(fù)、中醫(yī)康復(fù)、產(chǎn)后康復(fù)、加速康復(fù)手術(shù)、心肺康復(fù)、老年人康復(fù)、慢性病康復(fù)、殘疾人康復(fù)、重疾康復(fù)、兒童康復(fù)、燒傷康復(fù)、腦卒中康復(fù)、脊髓損傷康復(fù)、運動損傷康復(fù)。
從適用場景看，康復(fù)器械正逐步從綜合醫(yī)院、康復(fù)醫(yī)院、基層醫(yī)療機構(gòu)等醫(yī)療機構(gòu)向養(yǎng)老機構(gòu)、殘疾人康復(fù)中心、社會福利院等轉(zhuǎn)移，并借助慢性疼痛治療、護理、助行、助眠、助聽、助視、助浴等治療領(lǐng)域的精細(xì)化，逐步滲透到家庭康復(fù)場景。例如，翔宇醫(yī)療在電商平臺開設(shè)了旗艦店，向C端消費者銷售產(chǎn)品。
Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2014年至2018年，我國康復(fù)醫(yī)療器械市場規(guī)模從115億元增長至280億元，年均增速為24.9%，比同期康復(fù)醫(yī)療器械市場增速高出約5個百分點?？祻?fù)設(shè)備的采購需求超過了康復(fù)市場本身的增速，證明康復(fù)醫(yī)療市場仍處于補齊缺口階段，康復(fù)設(shè)備仍處于景氣周期。
行業(yè)邏輯一
供給側(cè)缺口顯著，潛力巨大
雖然康復(fù)醫(yī)療行業(yè)發(fā)展迅速，但總體來看，我國醫(yī)療體系中“重急救、重治療、輕預(yù)防、輕康復(fù)”的現(xiàn)狀并未得到根本改善，這表明康復(fù)醫(yī)療資源仍主要集中在三級綜合醫(yī)院，以服務(wù)疾病急性期患者為主，二級綜合醫(yī)院、康復(fù)醫(yī)院和基層醫(yī)療機構(gòu)存在人員配備不足、轉(zhuǎn)診機制不清、醫(yī)保覆蓋面小等問題?？祻?fù)醫(yī)療體系建設(shè)還有很大的提升空間。
2011年發(fā)布的《綜合醫(yī)院康復(fù)醫(yī)學(xué)科建設(shè)與管理指南》明確指出，二級以上(含二級)綜合醫(yī)院應(yīng)當(dāng)按照《綜合醫(yī)院康復(fù)醫(yī)學(xué)科基本標(biāo)準(zhǔn)》獨立設(shè)置科室開展康復(fù)醫(yī)療服務(wù)，科室名稱統(tǒng)一為康復(fù)醫(yī)學(xué)科。根據(jù)衛(wèi)生健康委數(shù)據(jù)，截至2019年，全國共有綜合醫(yī)院19693家，其中設(shè)有康復(fù)醫(yī)學(xué)科的不足三成。根據(jù)《中醫(yī)康復(fù)服務(wù)能力提升工程實施方案(2021-2025年)》對中醫(yī)醫(yī)院的要求，三級醫(yī)院和二級醫(yī)院的康復(fù)科室比例分別為85%和70%，綜合醫(yī)院的康復(fù)科室差距仍然較大。
2021年，《關(guān)于印發(fā)〈關(guān)于加快康復(fù)醫(yī)療工作發(fā)展的意見〉的通知》(國衛(wèi)易發(fā)〔2021〕19號)再次明確要求，原則上每一個常住人口300萬以上的省會城市和地級市至少設(shè)立一家二級以上康復(fù)醫(yī)院；至少有一家常住人口30萬以上的縣級公立醫(yī)院設(shè)有康復(fù)醫(yī)學(xué)科；至少有一家常住人口在30萬以下的縣級公立醫(yī)院設(shè)有康復(fù)門診。
為何政策層面如此強調(diào)康復(fù)醫(yī)療體系的建設(shè)呢？因為同體檢相似，及時的康復(fù)介入能大幅減輕中后期醫(yī)療支出，在面臨較大醫(yī)保缺口的我國顯得尤為必要。
根據(jù)世衛(wèi)組織，有效的康復(fù)干預(yù)可以控制或延緩至少50%的殘疾。根據(jù)《全國康復(fù)醫(yī)學(xué)專業(yè)治療服務(wù)質(zhì)量與安全》報告，我國骨科和神經(jīng)內(nèi)科早期康復(fù)的干預(yù)率約為10%，重癥監(jiān)護室的干預(yù)率僅為15%左右，還有很大的提升空間。例如，得益于“康復(fù)第一”理念的實施，美國腦卒中的致殘率僅為30%，而中國超過75%。
就康復(fù)醫(yī)療體系而言，除了政策的大力推動，醫(yī)療機構(gòu)的自我激勵也在提升。目前我國醫(yī)改正在進行“兩減一漲”，兩減是指藥品費、檢查費的降低，一漲是指診療、手術(shù)、康復(fù)、護理、中醫(yī)、床位等項目價格的上漲。隨著藥品利潤率的萎縮和康復(fù)等醫(yī)療服務(wù)價格的上漲，醫(yī)院建設(shè)康復(fù)科室的內(nèi)在動力增強。
此外，專業(yè)康復(fù)醫(yī)院的建設(shè)空間很大。根據(jù)衛(wèi)生健康委數(shù)據(jù)，2020年末，全國共有康復(fù)醫(yī)院739家，其中公立醫(yī)院156家，民營醫(yī)院573家，占比77.5%。在所有類型的醫(yī)院中，康復(fù)醫(yī)院的毛利率較高，對民營資本具有吸引力。他們面臨著巨大的供需缺口，未來民營康復(fù)醫(yī)院的建設(shè)速度將大大提高。
行業(yè)邏輯二
潛在需求持續(xù)激活，需求側(cè)空間巨大
從需求方面來看，一方面，相對成熟的存量需求場景遠(yuǎn)未得到滿足，需求釋放空間仍較大；另一方面，隨著居民健康意識的提高，許多潛在的康復(fù)需求場景正在被打開。
一般來說，殘疾人、慢性病患者和殘疾老人是康復(fù)醫(yī)療市場的主要受眾，目前普遍沒有足夠的康復(fù)服務(wù)。中國殘聯(lián)數(shù)據(jù)顯示，2020年，全國共有1077.7萬名持證殘疾人和殘疾兒童獲得基本康復(fù)服務(wù)，僅占全國殘疾人總數(shù)的12.67%。在中國2億多慢性病患者中，需要康復(fù)的患者有1000多萬，但由于醫(yī)療資源的限制，其中約80%沒有得到充分有效的治療。
據(jù)《柳葉刀》研究統(tǒng)計，2019年我國康復(fù)需求總量達(dá)到4.6億。疾病方面，肌肉骨骼疾病患者數(shù)量最多，2019年達(dá)到3.2億，其次是感覺障礙和神經(jīng)系統(tǒng)疾病，分別為1.4億和6000萬。
同時，患者康復(fù)意識的提高也正在成為行業(yè)快速發(fā)展的重要動力。
一般來說，康復(fù)醫(yī)學(xué)主要適用于骨傷康復(fù)、神經(jīng)康復(fù)、中風(fēng)后康復(fù)、疼痛康復(fù)等。但隨著人們健康意識的提高，幾乎每一種?？萍膊『笃诙加欣懑熆祻?fù)的空間。以術(shù)后康復(fù)為例，幾乎所有的術(shù)后患者，尤其是大手術(shù)后，都可能面臨血流緩慢的問題，存在深靜脈血栓導(dǎo)致死亡的風(fēng)險。隨著患者康復(fù)意識的提高，自然會為預(yù)防深靜脈血栓形成的康復(fù)治療打開空間。
比如，隨著孕產(chǎn)婦健康意識的提高，隨著醫(yī)療保險的覆蓋和消費升級，產(chǎn)后康復(fù)需求逐漸釋放。越來越多的地方醫(yī)院、民營醫(yī)院、坐月子中心、產(chǎn)后康復(fù)中心正順勢提供盆底及產(chǎn)后康復(fù)服務(wù)，盆底康復(fù)市場已經(jīng)打開。同樣，隨著亞健康人群康復(fù)醫(yī)學(xué)的興起，康復(fù)醫(yī)學(xué)的潛在客戶也有望大幅擴大，這將大大拓寬行業(yè)空間。
事實上，很多康復(fù)醫(yī)療器械廠商都會下大力氣教育和培養(yǎng)消費者的健康意識，從而激活潛在的需求市場。從這個意義上說，供給促進需求，反過來又會加強供給，從而帶動康復(fù)醫(yī)療行業(yè)的快速發(fā)展。
據(jù)畢馬威(KPMG)預(yù)測，2020-2025年期間，中國康復(fù)醫(yī)療行業(yè)市場規(guī)模復(fù)合年增長率將達(dá)到20.9%，到2025年，市場規(guī)模將超過2000億元。在此驅(qū)動下，康復(fù)醫(yī)療器械仍能大概率保持高增速，中長期前景看好。
市場格局與前景展望
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在行業(yè)快速發(fā)展的時期，理論上所有參與者都可以分一杯羹。從投資邏輯來看，現(xiàn)階段一般不會選擇企業(yè)，行業(yè)內(nèi)所有企業(yè)都有機會。當(dāng)然，從穩(wěn)定性來看，龍頭企業(yè)更值得關(guān)注。
目前我國康復(fù)醫(yī)療器械行業(yè)企業(yè)數(shù)量眾多，行業(yè)相對分散。從市場參與者來看，外資代表企業(yè)包括DJO Global，Inc .、BTL公司、OG Wellness Technologies有限公司，國內(nèi)代表企業(yè)主要包括翔宇科技、威思醫(yī)療、普門科技、龍之介、錢景康復(fù)等。就三家a股上市公司而言，普門科技專注于傷口修復(fù)，維思醫(yī)療專注于產(chǎn)后及盆底修復(fù)，翔宇科技多產(chǎn)品線布局，是國內(nèi)為數(shù)不多具備R&D及全系列康復(fù)醫(yī)療器械生產(chǎn)能力的企業(yè)。
2021年以來，受高基數(shù)、原材料價格上漲等因素影響，上市康復(fù)器械行業(yè)業(yè)績小幅惡化，表現(xiàn)為毛利率收窄、增速放緩。因此，該部門經(jīng)歷了明顯的調(diào)整。但考慮到行業(yè)中長期景氣度，短期業(yè)績波動不值得擔(dān)憂。對于投資者來說，短期調(diào)整帶來的恰恰是布局機會。
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